上一次国内互联网企业如此一窝蜂地涌入海外资本市场，是在2014年。那一年阿里巴巴、新浪微博、迅雷、京东、聚美优品、猎豹、陌陌、途牛旅游纷纷上市。中国互联网科技的半壁江山，都在A股层峦叠嶂的规则审批与监管之下，选择了远走海外。

　　2018年，A股的CDR制度呼之欲出，新经济独角兽们在政策上获得了来自国内资本市场春风化雨般的关怀。但BAT们集中回归A股雷声大雨点小，CDR基金在声势浩大的亮相之后被一记重拳打得晕头转向。

　　江湖不远。这一杯复一杯的对酌不知是谁在摆酒设宴，也不知居心何往。宴席末了，宾客们两手一摆裙袖一挥，“我醉欲眠卿且去，明朝有意抱琴来。”

　　明朝何处，抱琴与谁?

　　他们急了

　　雷军曾经说过，创业成功有三个要素，分别是选个大市场、组建最优秀的团队，和拿到花不完的钱。现在看来，雷军正一步步攻破他的第三道堡垒。

　　五年前，马云和他的阿里巴巴带着香港资本市场对“同股不同权”的抗拒，在此折戟IPO。而2018年6月，雷军把T恤牛仔裤换成了黑色西装和红色领带，在小米上市推介会上，面对媒体侃侃而谈。他或许是马云2014年无数次奔走香港的第一个受益者。

　　就在雷军出现小米上市推介会的上一个交易日，恒生指数当日跌幅2.7%，重回三万点以下，创业板更是跌出了2015年以来的新低。资本市场悬在半空的达摩克里斯之剑，总算找到了那个准心。

　　是的，或许这个准心就是小米。

　　但也不仅仅是小米。准确地说，小米赴港IPO的市值定价、超募资金，价值支撑，都会成为一个锚。这个锚可能让投资人信仰的估值逻辑得以自洽，也可能让新经济的“独角兽”成为价值泡沫的“毒角兽”。

　　在上市之前的几周里，小米的估值一再成为谜题。从一开始探索市场情绪的2000亿烟雾弹，到后来沸沸扬扬的500亿跌落神坛，正式发消息时重回1000亿的超级独角兽行列，到如今雷军一句“这个550亿的估值，就是我也不想定价了，你们随便开吧，总不至于连550亿美元都不值吧?”

　　没有被小米说服的，还有中国证监会。CDR方案上报之后，证监会对小米的CDR申请材料提出了提出了超过24000字的反馈意见，覆盖84个核心问题。不出所料地，小米不得不宣布推迟CDR的发行工作。然而，尽管以A股CDR支撑港股估值的计划泡了汤，但IPO该上还是要上。

　　就算是流着血，雷军也一定要成为这个锚。

　　抱着同样心态的人，还有王兴。江湖上一直流传着美团点评内部的几句老梗。第一句是“流星转瞬即逝，行星虽然长久存在但本身不会发光，因此美团要做恒星。如果我们想上市，随时都可以。”

　　另一句则是美团点评的上市招股书里的slogan，“帮大家吃得更好、生活更好”。坊间传言，酷爱拆字游戏的王兴曾多次改过这个slogan。最初的版本是“让大家吃的更好、活得更好”，但王兴觉得“活得更好”底色悲凉，“让大家”又显得过于傲慢。因此美团最终的slogan定为“帮大家吃得更好、生活更好”。

　　王兴的创业节奏就像他反复修改的这句slogan一样，他不求快，也不甘愿成为夺目但短暂的流星。美团初成立是在2010年3月，“百团大战”中竞争对手纷纷疯狂地推、烧钱营销的时候，美团坚持每天只上线一款团购，一个个商家地拜访邀约。

　　但是显然，现在的美团早已玩起了突破边界的游戏。坚持“上市还不是时候”的王兴，真的觉得美团到时候了吗?期许和无奈裹挟着排队上市的互联网独角兽们，而创始人呢?显然，他们也着急了。

　　非理性繁荣背后

　　2018年注定是对过去几年资本市场非理性繁荣的一场收割。

　　今年上半年以来，A股市场的估值泡沫正被一层层戳破，股指跌至2016年以来的新低，去杠杆进程的加快让债券收益率持续走高，中美贸易战几个回合的较量之后，谁都没有成为那个绝对的主导者，人民币贬值带来的恐慌正在不断升温。

　　2011年，踩着“互联网+”概念的初创企业蜂拥而起，一直到2015年，早起互联网项目融资占整体项目的比例明显增加。据原力数据统计，2015年，有超过3000家互联网初创企业获得种子、天使轮投资，融资事件超过4300起。

　　加华伟业资本观察到，按照5-7年的投资期限计算，2018年正是投资期的转轨。这意味着扎堆上市的互联网企业背后，正站着急需退出的投资机构。从近期已上市或准备上市的互联网独角兽的粗略统计中，我们看出，名单里包含了成立三年即上市的拼多多、慢公司宝宝树和猎聘，以及诞生于2011年前后互联网大潮中的大腕们小米、美团点评和优信二手车。

资料来源：加华伟业资本根据公开资料整理

　　有人说，如果你觉得你的生活忽然变得极其便利，而且这种便利的花费极低，那么有很大可能背后有巨量的资本在为你买单。

　　头顶着新经济的帽子，这些即将远赴海外上市的互联网头部玩家，早已估值过百亿。他们的营收体量巨大，但是通常都有一个共同的特点——补贴打江山，流血守江山。他们每放进钱包里一分钱，就有可能以几倍的体量再拿出去。

　　2017年，3.1亿用户与440万商家在美团体系内发生了体量约3570亿元的交易，这为美团带来339亿元营收的同时，也让他在无底洞般的补贴模式下亏损了近38亿元。相较之，成立刚满三年的拼多多，在全年17.44亿元的营收下，发生了5.25亿元的净亏损。

　　忽视了盈利的估值逻辑，支撑着这些互联网企业过百亿的市场价值。财务报表里蹭蹭上涨的GMV、DAU、P/Sx，是独角兽们的生命动脉。但动脉里流淌的血液，到底是修复型还是破坏型因子，黑洞一般的高营收负盈利陷阱，到底是否能够被快速增长带来的价值溢价填补，市场还没有答案。

　　或许投资人和企业自己，也还没有答案。

　　失去退路之后

　　2017年10月，拿了40亿美元融资之后，美团在万众瞩目之中买下了摩拜，随后又高调宣布进入打车市场，直面滴滴。

　　外卖的补贴风暴刚把一地鸡毛吹散，美团不断蔓延的边界又扩展到了出行领域。而网约车和共享单车，从来都不是一桩省心省钱的生意。当初在百团大战中攻破堡垒，成为团购市场独苗的倔强基因，似乎至今仍里流淌在美团和王兴的血液里。

　　几年前王兴曾在饭否中转发过这么一句话，“如果几年前，我还是未被降服又无所适从的孙悟空，那么今天的我，已经成了没有七十二变、只剩一念执着的唐僧。面对八十一难，唐僧哭过，哀求过，但从没说过一次，我们不取经了，大家散伙吧。”

　　这一次，王兴送美团走上IPO之路，想必也是面对九九八十一难的某种执念。他需要更多的资金和更大的舞台，去继续这场无边界的游戏。美团用大量资金砸出来的市场，可能还需要更多的资金继续教育。

　　这是资本、企业、用户都普遍适应了的“独角兽打法”。当初滴滴快的双雄争霸，几乎福利性质的补贴，生生培育了首批习惯使用网约车的平台用户。随后双雄合并，继续不间断地重金砸入市场，不过几刀就封了Uber中国的喉。

　　美团、饿了么、百度外度举旗齐声狂奔入场时，没有人想到自己能够连着一个月每顿饭只花5块钱。但如今每餐的配送费已经涨到7块，平台对商家的抽成也直逼10%，红包越发越少的时候，你发现你戒不掉外卖了。

　　正如蒙着眼狂奔的独角兽们，似乎很难、也不打算戒掉资本开路的依赖。一个喝惯了含糖饮料的人，很难为了健康改喝矿泉水。或许仍有资本愿意为其继续开路，但市场毕竟是冷静的，健康持续的增长才是市场为其买单的根本。

　　对于成立三年便匆忙上市的快企业拼多多而言，这更是一个失去退路后的选择。表面来看，拼多多坐拥3亿活跃用户，承载着微信9.8亿的月活流量，2017全年创造了226亿美元的成交金额。然而拼多多所失去的退路，也正来源于这些亮眼的数字。

　　3亿用户与226亿美元之后、微信巨额的流量平台之外，能创造盈利的模式到底在哪里，成了拼多多的天花板。过去三年，拼多多已经用一串数据和一个故事，赢得了一级市场投资人的心。这一轮赴美上市，它更需要用可持续的竞争力，收获更多的信任和认可，在和“过去的自己”的战役中取胜。

　　并不是独角兽们赶着趟上市，而是刚好他们站在了这个时间峭壁上。如今他们中的绝大多数，已经失去了不上市的退路。

　　屯粮过冬之时

　　2018年半数已过，中国经济正在内外交困之中挣扎着，仿佛一只想要破笼而出的雄鹰，仿佛开闸就能一飞冲天，又无奈于此时空有满身力量却无处可置。股债汇三杀，房地产泡沫似破非破，对宏观经济下行的一致预期，让恐慌情绪持续在市场间渗透。

　　加华伟业资本看到，多家近两年上市的互联网企业在国外市场的股价表现也乏善可陈。去年在港上市的四只代表性新经济股票——阅文集团、易鑫、众安在线、雷蛇，上市后股价均持续下挫，更有甚者一上市便遭遇破发滑铁卢，让投资者心有余悸。

　　高估值曾是独角兽们的荣耀，此刻却成了他们的负累。早期投资人为新经济企业们挖好的屯粮洞已经非常深，他们需要做的，只是从市场上抢来足够的粮草，屯在这些挖好的洞里，试着熬过这个预期中难捱的资本寒冬。

　　此时的IPO一旦成功，企业的融资渠道将大大扩展，持续稳定的现金流也会不断涌入。科技型企业将因此改善自己的资产负债率，提高现金流的质量，为商业模式的持续发展注入汩汩流动的血液。

　　2018年上半年，黑天鹅与灰犀牛事件频发，谁都看不清这个真正意义上危机四伏的经济境况。这也是为什么许多互联网公司选择在这个时候提交招股说明书，不惜牺牲自身估值，也要一声枪响，使出浑身解数加速冲线。

　　累是必然的。但是，独角兽们不抢粮草，就极有可能在即将到来的经济严寒里萎靡不振，甚至被后来者收割，妄论市值速升、股价飞涨，投资人满意地拿走回报，新的投资者带来更多的资本与资源。企业与资本联姻，就意味着不进则退。

　　因此有人说，雷军给小米的IPO也定了个“小米价”。或许，这也将是2011年那波互联网大浪潮中淘金的企业，所剩无多的红利期了。如果在资本的冬天里不能起舞，那至少别让它给你戴上镣铐。

　　上市只是一站，或许也是此刻，独角兽们必须要打卡走过的一站。前路仍需上下而求索，只愿太阳虽远，但终有太阳。